마이클 S. 바 (Michael S. Barr) 연준 부의장, '효율적이고 효과적인 중앙은행 업무: 대차대조표를 넘어서' 강연

2026년 5월 14일 효율적이고 효과적인 중앙은행 업무: 대차대조표를 넘어 마이클 S. 배어 (Michael S. Barr) 연방준비제도 이사 뉴욕대학교 머니 마케터스 (Money Marketeers of New York University) 연설, 뉴욕, 뉴욕 오늘 여러분께 말씀드릴 기회를 주셔서 감사합니다.1 최근 연방준비제도(Fed)의 대차대조표 규모를 축소하여 금융 시스템 내 "발자취(footprint)"를 줄여야 한다는 논의가 많았습니다. 저는 이러한 논의의 틀을 잡는 것이 중요하다고 생각합니다. 먼저 해결해야 할 문제의 본질을 명확히 하고, 그 다음으로 어떠한 해결책이든 그에 따른 상충 관계를 신중히 고려해야 합니다. 저는 대차대조표 축소가 잘못된 목표이며, 이 목표를 달성하기 위한 많은 제안들이 은행 복원력을 약화시키고, 단기금융시장(money market) 기능을 저해하며, 궁극적으로 금융 안정성을 위협할 것이라고 생각합니다. 일부 제안은 실제로 금융 시장에서 Fed의 발자취를 오히려 늘릴 것입니다. 이는 금융 시스템에서 Fed의 발자취가 대차대조표의 만기, 구성, 규모(이는 별개의 문제입니다)뿐만 아니라, 은행의 안전과 건전성을 증진하고, 지급결제 시스템의 중추를 운영하며, 금융 안정성을 지원하는 우리의 역할도 포함하기 때문입니다. 이러한 핵심 기능과 그 상호작용을 고려하지 않고 "Fed의 발자취"에 대해 이야기하는 것은 의미가 없습니다. Fed의 대차대조표를 축소하려는 일부 주요 제안들은 역효과를 낳아 실제로 금융 시스템에서 Fed의 발자취를 늘릴 것입니다. 예를 들어, 일부 제안은 통화정책을 지속적으로 시행하고, 극단적인 상황에서는 금융 안정성을 보존하기 위한 개입에 참여하기 위해 Fed의 대출 및 시장 거래 빈도를 늘릴 것입니다. 오늘 저는 제가 생각하는 효율적이고 효과적인 중앙은행 업무에 대해 말씀드릴 것입니다. 이는 통화정책을 총체적으로 시행하고, 금융기관에 대한 의미 있는 감독을 제공하며, 지급결제 시스템 기능을 지원하고, Fed의 경우 재무부의 재정 대리인 역할도 포함하는 중앙은행 업무입니다. 우리는 이러한 책임 중 어느 하나도 무시할 수 없으므로, 우리의 정책과 관행에 대한 변경을 고려할 때 다른 의무에 미치는 파급 효과를 고려하고 상충 관계를 평가해야 합니다. 중앙은행 업무에 대한 이러한 통합적 접근 방식은 Fed의 다양한 목표를 달성하는 데 필수적입니다. 오늘 저는 두 가지 큰 요점을 말씀드릴 것입니다. 첫째, Fed 대차대조표의 규모는 금융 시장에서 Fed의 발자취를 측정하는 잘못된 척도이며, 둘째, 이른바 문제를 해결하기 위해 제시되는 많은 제안들은 우리의 통화정책 운영을 덜 효율적이고 효과적으로 만들고 금융 안정성 위험을 높일 것입니다. Fed의 대차대조표 Fed의 대차대조표 이해부터 시작하겠습니다. Fed의 부채는 주로 지급준비금(상업은행이 Fed에 예치하는 예금), 유통 통화, 그리고 재무부의 Fed 계좌인 재무부 일반 계정(TGA) 잔액으로 구성됩니다.2 Fed의 자산은 대부분 국채이며, 우리는 또한 상당한 규모의 정부기관 모기지담보증권(MBS) 포트폴리오를 보유하고 있습니다. 이는 가장 최근에는 당시의 비상 상황에 대처하기 위해 코로나19 위기에 대응하여 취득한 것입니다.3 연방공개시장위원회(FOMC)는 충분한 지급준비금 체제(ample-reserves regime)로 통화정책을 수행합니다. 이는 우리의 정책 금리인 연방기금금리(federal funds rate)에 대한 통제가 주로 우리의 관리 금리, 특히 지급준비금 이자율(IORB)을 설정함으로써 이루어진다는 것을 의미합니다. 이 체제를 그래프로 생각해보면, Fed가 지급준비금 수요 곡선의 평평한 부분에 지급준비금을 공급하여, 지급준비금의 공급과 수요의 정상적인 변화가 가격 변동을 제한적으로만 유발하도록 하는 것입니다.4 충분한 지급준비금 체제에서 우리가 제대로 운영한다면, 정상적인 상황에서는 단기금융시장 변동성이 제한적이어야 합니다. 은행 시스템에서 지급준비금의 역할 현재 지급준비금은 제가 말씀드렸듯이 예금취급기관이 Fed에 예치한 예금으로, Fed의 총 부채 6조 5천억 달러 중 3조 달러를 차지합니다. 최근 일부 제안들은 대차대조표 축소를 용이하게 하는 수단으로 지급준비금 수요를 줄이는 데 초점을 맞추고 있습니다. 잠시 뒤로 물러나 지급준비금 공급이 왜 그렇게 중요한지 설명하겠습니다. 제롬 파월 (Jerome Powell) 의장이 작년 연설에서 설명했듯이: "지급준비금은 금융 시스템에서 가장 안전하고 유동성이 높은 자산이며, 오직 Fed만이 이를 창출할 수 있습니다. 적절한 지급준비금 공급은 우리 은행 시스템의 안전과 건전성, 지급결제 시스템의 복원력과 효율성, 그리고 궁극적으로 우리 경제의 안정성에 필수적입니다."5 우리의 지급준비금 공급은 통화정책 시행을 넘어 더 광범위하고 중요한 이점을 가집니다. 은행이 충분한 지급준비금을 보유하지 않으면, 유동성을 절약하기 위해 나가는 지급을 늦추는 유인이 생겨 지급결제 시스템이 어려움을 겪게 되고, 이는 자금 시장의 병목 현상과 스트레스로 이어집니다. 그리고 우리가 알다시피, 스트레스 상황에서 예금자들이 인출을 요구할 때 은행이 충분한 지급준비금을 가지고 있지 않으면 공황이 발생할 수 있습니다. 이는 이론적인 문제가 아니며, 그렇기 때문에 우리는 건전한 유동성 위험 관리를 지원하는 규제를 가지고 있고, 지급준비금은 은행의 고품질 유동성 자산(HQLA) 포트폴리오에서 중요한 역할을 합니다. Fed의 지급준비금 공급이 주는 필수적인 이점은 우리의 대차대조표에 대한 모든 논의에서 최우선적으로 고려되어야 합니다. 더욱이, 지급준비금 창출은 Fed에 비용이 들지 않습니다. Fed는 지급준비금에 이자를 지급하지만, 대차대조표의 다른 쪽에서는 주로 국채 형태의 이자를 받습니다.6 Fed의 모든 초과 수익은 납세자에게 환원됩니다.7 효율적이고 효과적인 통화정책 시행 이제 효율적이고 효과적인 통화정책 시행으로 넘어가겠습니다. 효과적인 시행에 대한 우리의 약속에 따라, 몇 년 동안 대차대조표를 상당히 축소한 후, Fed는 이제 부채 수요를 충족시키기 위해 대차대조표를 서서히 늘리고 있습니다. Fed가 설립된 이래 수십 년 동안, 우리는 일반적으로 경제가 성장함에 따라 부채 수요를 계속 충족시키기 위해 통화정책 시행 체제에 맞춰 국채를 점진적으로 매입하여 대차대조표를 늘려왔습니다. 현재 Fed 대차대조표의 증가는 점진적이며, 우리는 단기 국채(Treasury bills)를 매입하고 있습니다. 다른 분들이 우리의 지급준비금 관리 매입에 대해 설명했으므로, 여기서는 반복하지 않겠습니다.8 대신, 오늘날 제가 통화정책 시행을 효율적이고 효과적이라고 보는 방식에 대한 논의로 바로 들어가겠습니다. 효과적인 통화정책 시행은 연방기금금리뿐만 아니라 환매조건부채권(repo) 금리와 같은 다른 단기 금리도 Fed가 지급준비금에 지급하는 금리 근처에서 거래되어야 함을 의미합니다. 현재의 체제는 수년 동안 이를 달성해왔습니다. 효과적인 정책 시행은 또한 원활한 시장 기능을 지원합니다. 효율성 문제에 대해, 댈러스 Fed 총재 로리 로건 (Lorie Logan)은 경제학자 밀턴 프리드먼 (Milton Friedman)이 제시한 원칙에 따라 통화정책 체제가 화폐 보유와 관련된 경제적 비용을 어떻게 최소화할 수 있는지 논의했습니다.9 통화정책이 효율적인지 판단할 때, 이 접근 방식은 은행이 지급준비금을 보유하는 기회비용이 중앙은행이 지급준비금을 공급하는 비용에 가까운지 여부를 기준으로 삼습니다. 실제로 지금이 바로 그런 경우입니다. 이러한 금리 수렴이 발생하면, 은행은 수익률에 기반하여 지급준비금을 절약할 유인이 없습니다.10 그리고 은행은 안전 자산 지위를 반영하는 지급준비금 이자율을 받기 때문에, 지급준비금 보유로 과도한 수익을 얻지도 않으므로, 기업과 가계에 대한 대출을 희생하면서까지 지급준비금 보유를 늘릴 유인이 없습니다. 현재의 통화정책 시행이 프리드먼 원칙을 따르고 있다는 사실은 그것이 효율적이라는 신호입니다. 정상적인 상황에서는 이것이 좋은 상태이지만, 물론 단기금융시장 금리가 IORB 금리보다 상당히 낮게 거래될 때도 있습니다. 이러한 상황에서도 통화정책 시행은 효과적으로 유지될 수 있습니다. 왜냐하면 우리는 하한선 도구인 초단기 역환매조건부채권(overnight reverse repo) 운영을 통해 목표 범위의 하단에서 금리 통제를 지원하기 때문입니다. 지급준비금 부족의 발자취 일부 사람들은 충분한 지급준비금 체제 대신 부족한 지급준비금 체제(scarce reserves regime)로 돌아가야 한다고 생각합니다. 그러한 정책은 대차대조표를 축소하겠지만, 이 체제를 운영하는 데 필요한 규제와 개입의 정도를 고려할 때 시장에서 Fed의 발자취를 줄이지는 않을 것입니다.11 더욱이, 제가 언급했듯이 지급준비금 공급에는 순비용이 없으며, 무상재를 부족하게 만드는 것은 경제적으로 거의 의미가 없습니다.12 저는 잠시 후 최소한의 충분한 지급준비금으로 통화정책을 시행하려는 시도에 대해 논의할 때 이 주제로 돌아올 것입니다. 대차대조표 만기의 발자취 일부 사람들은 Fed의 포트폴리오 만기가 대중이 보유한 국채보다 길어서 장기 금리에 하방 압력을 가하고 있다는 점에서 Fed의 발자취가 너무 크다고 주장합니다.13 제가 앞서 언급했듯이, 현재 우리의 장기 자산 포트폴리오의 상당 부분은 단기 금리가 거의 0에 가깝고 더 많은 완화가 필요했던 비참한 상황에서 축적되었습니다. 우리 자산 포트폴리오의 만기 또는 구성에 대한 우려는 대차대조표 규모에 대한 우려와 구별되어야 합니다. 제 판단으로는, 재무부가 대중이 보유한 부채의 만기 구성을 결정해야 하며, 정상적인 시기에는 우리의 대차대조표가 가능한 한 발행된 채권의 만기 분포를 반영해야 합니다. 따라서